Илья Фролов, STENOY: Почему сценарный анализ спасает бизнес, а диверсификация – единственный якорь в кризис

Многие девелоперские компании сегодня охотно делятся историями своего антикризисного успеха. Однако я отношусь к таким кейсам с осторожностью: чаще всего это «ошибка выжившего». Гораздо больше пользы, на мой взгляд, в анализе тех, кто не справился. Лично я знаю пять девелоперских компаний, которые прекратили существование в прошлом году. Именно их опыт позволяет понять, какие сценарии действительно стоит закладывать в инвестиционный анализ и насколько пессимистичными должны быть прогнозы.

Я не буду пересказывать теорию финансового анализа – ею и так владеет любой финансист. Проблема лежит в другой плоскости: в сценарном планировании мы часто принимаем гипотезу за аксиому. Мы строим модели, на совете директоров с уверенностью утверждаем, что рынок будет постепенно улучшаться, кредитные ставки останутся в заданном коридоре, а спрос покажет лишь незначительные колебания. Резкие отклонения – ни в макроэкономике, ни в законодательстве, ни в условиях финансирования, ни в производственных процессах – обычно не закладываются.

Но реальность, как мы все знаем, не терпит таких допущений. За последние годы макроэкономическая картина изменилась кардинально, законодательство претерпело резкие сдвиги, а условия финансирования испытывали скачки, которые еще недавно казались немыслимыми. Производственные цепочки столкнулись с логистическими коллапсами: импорт пришлось экстренно разворачивать с запада на восток. Емкость рынка обрушивалась в разы – например, после отмены льготной ипотеки. И при этом лишь немногие аналитики закладывают такие сценарии в свои модели.

Как мы прошли через четыре сценария: кейс гостиницы ORO

В 2021 году наша группа ПАТЕК (на тот момент греческо-российская компания, в которой STENOY отвечает за направление премиальной недвижимости) приступила к реализации проекта гостиницы ORO для международного оператора. На тот момент у нас был доступ к дешевому европейскому финансированию, огромный строительный опыт, давние и доверительные отношения со Сбером, а также пул инвесторов, готовых приобрести готовую гостиницу целиком. В январе 2022 года мы направили в правительство Москвы гарантийное письмо: мы обязуемся построить объект за три года за свой счет и затем продать его.

А уже через пару месяцев европейские финансовые ворота для нас закрылись. Кредитная линия подорожала, потенциальные покупатели исчезли. Возник закономерный вопрос: что делать в новой реальности?

Ответ крылся в подготовке, которую мы провели еще на этапе покупки проекта. Тогда мы прикинули четыре альтернативных сценария.

Первый сценарий (базовый): строим гостиницу и целиком продаем институциональному инвестору (схема build‑to‑suit). Именно так мы и планировали.

Второй сценарий: если покупатель не найдется – делим объект на номера и реализуем как апарт‑отель, продавая номера частным инвесторам.

Третий сценарий: если частных инвесторов не будет (или, как мы уже тогда предполагали, законодательство запретит апартаменты) – оставляем гостиницу в собственности, частично или полностью, и сдаем в аренду.

Четвертый сценарий: если ничего из перечисленного не сработает – перепрофилируем объект в жилой дом.

Теперь посмотрим, как эти сценарии разворачивались в реальности.

Март 2022 года: мы уже не строим гостиницу для международного оператора – нет ни собственных средств на всю стройку целиком, ни международных операторов. Мы идем в Сбербанк. Покупателей на готовый объект нет, поэтому мы привлекаем частных инвесторов и делим здание на номера. Переход ко второму сценарию. И сразу получаем иск от департамента городского имущества: продажа апартаментов запрещена. После переговоров с городом мы расторгаем ДДУ и решаем оставить гостиницу себе.

Далее наступают 2022–2023 годы. Ставки по проектному финансированию взлетают до уровня «ключевая ставка плюс 7%»: при ключе 20+ годовые ставки достигают 28–30%. Логистические цепочки разрушены, однако нам удается за три месяца восстановить поставки – мы находим общий язык и с немецкими, и с итальянскими производителями, а также частично переключаемся на китайских (в основном по лифтовому оборудованию). Затем 2024–2025 годы: вводятся ограничения на трудовых мигрантов, возникает острый дефицит рабочей силы, зарплаты рядовых строителей стремительно растут. Финансовый результат проекта оказывается околонулевым, с небольшим минусом.

В этот момент мы переходим к четвертому сценарию – переводим гостиницу в жилой дом. Летом 2025 года отменяют льготную ипотеку, и емкость рынка жилья падает вдвое. Тем не менее на данный момент мы находимся именно в сценарии №4, и текущая финансовая модель выглядит вполне устойчивой.

Диверсификация как единственный способ устоять: уроки портфельного подхода

Когда капитал исчезает, покупатели испаряются, спрос рушится, а ставки по кредитам превышают доходность бизнеса, возникает ощущение тупика. Но на самом деле ответ только один – и он хорошо известен: не стоит концентрировать все ресурсы в одной точке.

В портфеле нашей головной компании ПАТЕК ГРУПП всегда присутствовало равномерное распределение по разным сегментам: производственные площадки, торговые центры, бизнес-центры, жилые проекты, гостиницы – всего понемногу. Компании более 30 лет, она ровесница современной Российской Федерации и выросла из советских кооперативов. За эти годы каждый сегмент переживал и взлеты, и глубокие падения.

В 1990-е – начале 2000-х годов производственные помещения были никому не нужны: промышленность в стране фактически умерла, спрос отсутствовал. Мы переделывали их в офисы, торговые центры. А сегодня производственные площади – в остром дефиците, это супервостребованный актив. Те склады и цеха, которые мы двадцать лет назад не тронули, сейчас приносят высокий доход. Хороший пример – бизнес-парк «Электрод».

В 2010-е годы бум переживали торговые центры. Наши ТЦ – «Клен», «Витте Молл» – находились на волне финансового успеха. Сегодня торговые центры, мягко говоря, в красной зоне. Да, они по‑прежнему приносят доход, и на том спасибо, но сравнивать текущую ситуацию с 2014 годом просто невозможно: падение спроса, рост доставки, смена потребительских привычек. Однако в тот самый период, когда проседали ТЦ и возникали проблемы с гостиницами, одновременно росли производственный сегмент и жилье, а также набирали популярность ритейл‑офисы – гибридный формат, где на первом этаже располагается не магазин, а шоу‑рум, офис нотариуса или аналогичное помещение. Неплохо себя чувствуют и классические бизнес‑центры.

Поэтому в сценарном анализе главным показателем я считаю не IRR и не сиюминутную доходность. Ключевое – наличие надежного базиса, который не позволит бизнесу рухнуть полностью даже при потере какого‑либо сегмента. В портфеле всегда должно оставаться что‑то другое, причем составляющее больше половины.

Кстати, среди девелоперов, ушедших с рынка в 2025 году, двое (из тех, кого я знаю лично) специализировались только на одном сегменте. Они разорились не из‑за неспособности гибко подстроиться под спрос. Проблема была не в продажах. Их погубила непосильная финансовая нагрузка: процентные платежи накапливались быстрее, чем позволяла выдерживать их финансовая модель.

Консервативный прогноз и анализ конкурентов: два недостающих инструмента

Помимо диверсификации, я выделяю еще два важных инструмента, которые часто недооценивают.

Первый – консервативная модель. Нужно оценивать максимально низкий спрос и минимально возможные цены. Что произойдет, если вам придется сбросить объект стороннему инвестору по очень низкой цене? Останется ли бизнес работоспособным?

При входе в проект ORO в 2021 году себестоимость строительства составляла около 80–100 тысяч рублей за квадратный метр. Наша гостиничная модель показывала безубыточность при продаже объекта за 200 тысяч. Модель апарт‑отеля для частных инвесторов (с отделкой и мебелью) требовала цены от 350 тысяч за квадрат. Сценарий «оставить себе как арендный бизнес» срабатывал при себестоимости 500 тысяч – выше этого порога нам уже невыгодно. Тогда казалось нереальным достичь себестоимости 500 тысяч: как можно строить по 80 и вдруг получить 500? Четвертый сценарий (клубный дом, продажа квартир) давал положительный результат при продажной цене от 450 тысяч.

Фактическая цена продажи сегодня по этому проекту составляет 850 тысяч за квадрат – в ЦАО дешевле просто нет. Однако себестоимость из‑за роста строительных расходов, коммерческих издержек и кредитной нагрузки превысила 500 тысяч. Именно поэтому мы вышли из третьего сценария. И нам очень помогло то, что мы изначально закладывали консервативные допущения и проверяли чувствительность модели к низким ценам. При текущей рыночной цене в 850 тысяч мы чувствуем себя вполне уверенно.

Второй инструмент – тщательный анализ конкурентного окружения. Те девелоперы, которые покинули рынок, часто не учитывали, что рядом с их проектом возводится еще три‑пять аналогичных. У них не было никакого конкурентного преимущества. Как только сосед начинал демпинговать, предлагать субсидированную ипотеку или нулевой первый взнос, продажи вставали полностью. Поэтому, приобретая новый проект, мы всегда изучаем район.

Возьмем другой наш объект – жилой комплекс ARTEL на Преображенской площади. На момент покупки в этом районе не было ни одной новостройки премиум‑класса. Хотя локация, на первый взгляд, не тянет на премиум, мы сознательно сделали проект именно в этом сегменте, чтобы дистанцироваться от конкурентов. Вокруг не было клубных домов – все комплексы насчитывали от 500 квартир и выше, это были «человейники» высокой этажности. Мы не стали строить высотную башню, а возвели два небольших корпуса по 80 квартир. В итоге мы оказались в другой конкурентной среде, где соседи конкурируют ценой и финансовыми условиями, а мы можем конкурировать качеством продукта.

Гибкость продаж и финансовые инструменты: как адаптироваться в турбулентности

В нашем консервативном строительном бизнесе существует множество возможностей для адаптации. Это гибкое ценообразование, вариативные планировки, модификация самого продукта. Сегодня, в условиях высоких финансовых рисков (дорогое проектное финансирование, отсутствие западного капитала и инвестиционных инвесторов), на рынке побеждают рассрочки, субсидированная ипотека, снижение первоначального взноса, схемы «платите по 100 рублей в месяц», также скидки от 10% до 20%, а иногда и виртуальные 25–30%. Активно используются сложные финансовые комбинации – например, рассрочка с переводом на ипотеку и другие.

Рекламная активность неизбежно растет, потому что спрос упал, а число игроков осталось прежним. Конкуренция за кошелек покупателя обостряется. Есть только два пути: либо многократно наращивать рекламный бюджет (в три, пять, десять раз), либо применять нестандартные инструменты. Мы, например, дарим очень ценные подарки, устраиваем специальные мероприятия для агентов и покупателей. Универсальных рецептов здесь нет – каждый действует по своим возможностям.

Более того, можно глобально менять саму концепцию продаж. Переходить с розницы на опт: продавать не квартиры поштучно, а целыми этажами или зданиями. Взять собственный торговый центр, нарезать его на мелкие помещения и выставить на продажу. Упаковывать арендный бизнес как готовый продукт. Или даже сменить роль – из обычного девелопера превратиться в fee‑девелопера, взяв на сопровождение несколько чужих проектов. Это увеличивает масштаб бизнеса и одновременно диверсифицирует риски.

Управление затратами: не только сокращения, но и разумное смещение расходов

Любой финансовый директор в кризис любит снижать затраты и урезать рекламные бюджеты. Это правильно и необходимо. Но важно также ускорять продажи и, по возможности, замедлять строительство – хотя еще лучше строить быстрее, а платить потом. Максимальное смещение расходов вправо по временной шкале помогает сохранить ликвидность. Мы тоже используем этот прием, но никогда не идем на ухудшение качества и не переносим строительно‑монтажные работы без необходимости. Существуют методы симплификации продукта – удешевление без изменения рекламной кампании. Лично я их не применяю, но как один из подходов они имеют право на жизнь.

Точки роста в падающем рынке

Что делать, если даже самый пессимистичный сценарий оказался недостаточно мрачным, а реальность бьет еще сильнее? Я вижу шесть конкретных направлений, которые мы либо уже опробовали, либо наблюдаем у других успешных игроков.

Объем портфеля сам по себе не гарантирует устойчивости – важна структура и качество риск‑анализа. Но если мы добавляем в портфель все более устойчивые проекты, то и общая устойчивость бизнеса неуклонно растет.

Никакая гибкость в продажах не спасет компанию, если она сосредоточена в одном сегменте, а кредитное плечо превышает голову. Диверсификация, консервативный прогноз и трезвый взгляд на конкурентов – вот три кита, на которых держится возможность не повторить судьбу тех пяти компаний, которых сегодня уже нет на рынке. И главный урок, который я вынес из собственного опыта: сценарный анализ ценен не тогда, когда он подтверждает оптимистичный сценарий, а когда он готовит вас к самому невероятному повороту событий.

Илья Фролов, управляющий партнер, STENOY