Дарья Тарасенко, Газпромбанк: Денежно-кредитная политика 2026: что ждет бизнес при разных траекториях ключевой ставки

Российская экономика начала 2026 г. в условиях сохраняющегося замедления экономической активности. Во многих отраслях наблюдается снижение маржинальности, рост издержек, дефицит кадров и удорожание заимствований. Однако, говорить о полноценной рецессии или стагфляции пока преждевременно – статистика фиксирует скорее разнонаправленную динамику, где рост в одних секторах соседствует со спадом в других. В этом материале я, как старший аналитик Центра экономического прогнозирования Газпромбанка, представлю свой взгляд на ключевые вызовы, бюджетную политику, валютный курс и перспективы ключевой ставки до 2027 г.

Формальное определение рецессии предполагает снижения выпуска два квартала подряд либо масштабный кризис, сопровождающийся падением доходов населения и ростом безработицы. Пока ничего из вышеперечисленного в российской экономике не наблюдается. В среднем по всем отраслям мы фиксируем замедление, которое, судя по всему, сохранится на протяжении 2026 г.

Однако стоит отдельно отметить отраслевую неоднородность: в то время как в одних отраслях сохраняются двузначные темпы роста, в других – наблюдается снижение выпуска. В наиболее уязвимом положении находятся сектора, ориентированные на производство товаров потребительского спроса. Причин тому несколько. Во-первых, там традиционно высокая конкуренция. Во-вторых, укрепление рубля привело к усилению конкуренции с импортом. В-третьих, замедляется потребительский спрос под воздействием жесткой денежно-кредитной политики.

Бюджетная политика

Начало 2026 г. характеризовалось низкими налоговыми ценами на нефть – 40 долл./барр и ниже в отдельные периоды.

Но уже к апрелю налоговая цена российской нефти превысила 80 долл./барр. Цена на российскую нефть с начала года выросла на более чем 100%, на удобрения – на 50% (данные Центра ценовых индексов). В результате ранее поднимавшийся вопрос о пересмотре использования нефтегазовой ренты в текущем году, возможно, будет временно отложен. Однако не исключаем, что в последующие годы он сохранит свою актуальность. Окончательные параметры бюджетной политики на 2026 г. будут объявлены к лету. Мы не исключаем вероятности секвестра по отдельным направлениям бюджетных расходов уже в текущем году.

Валютный курс: рост волатильности и укрепление в первой половине года

Несмотря на рост цен на нефть, рубль находится вблизи уровня 80 руб./долл., то есть в районе прошлогодних значений. Ранее на курс рубля влияли валютные интервенции в рамках бюджетного правила, позволявшие сглаживать воздействие нефтяных цен. В марте-апреле валютные интервенции были приостановлены, вследствие чего наблюдалась более тесная связь между сырьевыми ценами и курсом национальной валюты. Лаг между оплатой поставок и поступлением экспортной выручки составляет примерно два месяца. Поскольку цены на нефть выросли в начале марта, к концу апреля рубль укрепился до 75 руб./долл.

Мы ожидаем, что в первой половине года рубль будет сохраняться на более крепких отметках. Во второй половине года картина может измениться: Банк России приостановит часть интервенций, которые сейчас работают в пользу укрепления, и, кроме того, вернутся отложенные покупки, которые временно не осуществляет Министерство финансов. Ожидаем, что среднегодовое значение курса рубля в 2026 г. составит 80-83 руб./долл., однако динамика будет зависеть от ситуации на сырьевом рынке.

Ключевая ставка

Базовый сценарий, который совпадает с прогнозом Банка России, предполагает продолжение цикла снижения ключевой ставки. В настоящее время мы наблюдаем замедление спроса, укрепление рубля, а также снижение инфляции. Таким образом, в первой половине 2026 г. складываются все предпосылки для продолжения смягчения денежно-кредитной политики. На заседании в апреле Банк России снизил ключевую ставку 8-й раз подряд, и, вероятно, снижение продолжится на ближайшем заседании в июне.

Однако во второй половине года ситуация может осложниться. Повышение тарифов на жилищно-коммунальные услуги в октябре, введение технологического сбора на товары, возможное ослабление курса рубля представляют собой проинфляционные шоки, которые во второй половине года поступят на рынок одномоментно. В этих условиях у Банка России, даже при сохранении слабого спроса, останется ограниченное пространство для смягчения своей политики. Таким образом, ожидаемая траектория в базовом сценарии выглядит следующим образом: снижение до 13–13,5% в первой половине года и затем более медленное снижение до 12–12,5% к концу 2026 г.

Альтернативные сценарии. Более быстрое смягчение ключевой ставки теоретически возможно, однако не является базовым сценарием. Главным переменным фактором сейчас выступают цены на нефть и бюджетная политика.

Более мягкие решения возможны при следующих условиях: сохранение повышенных цен на нефть до конца года, реализация секвестра в оговоренных параметрах, отсутствие резкого скачка цен в результате осеннего повышения тарифов. В таком случае можно ожидать ключевую ставку на уровне 10–11% на конец года.

Что может привести к более медленному снижению ключевой ставки? Если Министерство финансов будет вынуждено нарастить заимствования на внутреннем рынке, это может усилить конкуренцию с частными кредитами. Тогда ключевая ставка на конец года может оказаться выше диапазона базового сценария – 12,5–13,5%.

Таким образом, диапазон возможных значений ключевой ставки на конец 2026 года составляет от 10% до 13,5%. Базовый прогноз остается на уровне 12%.

Прогноз на 2027 год

В следующем году ключевая ставка, вероятно, сохранится на двузначных отметках. Пока экономика живет в условиях структурной перестройки и недоступности внешнего финансирования, о быстром снижении стоимости заимствований говорить рано. Прогноз среднегодовой ключевой ставки на 2027 г. в базовом сценарии составляет 10–11%. Это предполагает снижение примерно до 10% к концу года от ожидаемых 12% на конец текущего года. Сценарий более быстрого смягчения монетарной политики был бы возможен при более активном участии дружественных стран (Индии, Китая) в российской экономике – предоставлении финансирования, росте прямых иностранных инвестиций.

Дарья Тарасенко, старший аналитик, Газпромбанк