Захар Калмыков, ГК «Родина»: «Эффективность инвестиционного решения измеряется не только деньгами, но и тем, как быстро финмодель позволила заметить отклонение»

Захар Калмыков, директор акционерного офиса, ГК «Родина», и спикер Двадцатой конференции «Корпоративные системы риск-менеджмента», рассказал CFO Russia, как делать выбор между альтернативными инвестиционными сценариями с учетом риск-факторов.

Какие основные критерии с точки зрения рисков вы используете, чтобы сравнивать разные инвестиционные проекты перед принятием решения?

NPV (чистая приведённая стоимость – сумма всех будущих денежных потоков проекта, приведённых к текущей стоимости, за вычетом первоначальных инвестиций – прим. ред.) и IRR (внутренняя норма доходности – ставка дисконтирования, при которой чистая приведённая стоимость проекта равна нулю – прим. ред.) – основа оценки эффективности инвест проектов. Но для сравнения с позиции рисков использую специфические отраслевые критерии.

Во-первых, скорость возврата с учетом CapEx и OpEx. В строительстве и девелопменте это критично из-за длинного цикла. Проекты отбираются по IRR и NPV, а затем сравниваются с точки зрения риска по DPP (дисконтированному сроку окупаемости) с учётом графика финансирования. Проект с IRR 35%, но возвратом через 5 лет, проигрывает (с точки зрения рисков) проекту с IRR 28%, но возвратом через 3 года, если у нас высокое долговое плечо.

Во-вторых, потребность в оборотном капитале (WC). Для дистрибуции и торговли этот критерий является ключевым. Можно иметь отличную маржинальность, но если проект требует и предоплаты поставщику 90 дней, и кредитование запасов и дебиторки, то он выглядит более рискованным, чем проект с меньшей маржой, но и меньшим значением WC (работа с «ходовыми» товарными позициями и/или факторинг).

В-третьих, устойчивость к падению объемов. Для производства важна не столько пиковая загрузка, сколько точка безубыточности (BEP) в натуральном выражении. Проект А требует загрузки 85% для выхода в ноль, проект Б – 45%. С точки зрения риска выбираем Б, даже если его максимальная (при пиковой загрузке) прибыль ниже.

Например, дистрибутор сравнивает два проекта выхода на маркетплейсы. У первого высокий NPV, но требует кастомизации упаковки под продукт и группу клиентов. Второй с меньшим значением NPV, но со стандартизированной упаковкой. При этом он начинает генерировать кэш на 4 месяца раньше, что позволяет запустить еще два направления без дополнительных кредитов.

Как вы оцениваете и учитываете риски при выборе между несколькими инвестиционными проектами?

Использую «скорректированный на риск денежный поток», анализ чувствительности, поправку на риск в ставке дисконтирования.

Для проектов в девелопменте снижаю прогнозный денежный поток в «турбулентные» годы (риск снижения темпов продаж) и оцениваю влияние на накапливаемые проценты по проекту в знаменателе LLCR.

Для FMCG-дистрибуции снижал потоки, учитывая риск ухода бренда от дистрибьютора, начиная с 3 года (риск не пролонгации двухлетнего контракта с производителем).

Для торговли я спрашиваю: «Что произойдет с ликвидностью и реализуемостью запускаемого нового направления, если дебиторка не вернется через 60 дней?».

Как вы оцениваете эффективность принятого инвестиционного решения спустя время и как часто проводите ревизию выбранных проектов с учётом реализовавшихся рисков?

Основные инструменты – актуализация финансовой модели для девелопмента и скользящее бюджетирование для дистрибуции.

Частота ревизии:

Девелопмент: ежемесячно по графику cash flow. Сравниваем план/факт по продажам, смете контрактации и срокам.

Дистрибуция и торговля: еженедельно по оборачиваемости запасов и периоду сбора дебиторки. Ревизия рисков – ежемесячно.

Какие метрики при этом используете?

Базово сравнение доходности актива (ROIC) со стоимостью денег (WACC). Детально разложение ROIC на компоненты.

Индекс реализовавшегося риска. Например, в дистрибуции риск обесценения остатков на 10% в год. Реально вышло 25% (пришел новый игрок с демпингом). Необходимо зафиксировать этот фактор в риск-модели для будущих проектов.

Время принятия корректирующих решений. Эффективность инвестиционного решения измеряется не только деньгами, но и тем, насколько быстро финансовая модель позволила нам заметить отклонение. Если риск реализовался, а мы продолжали его не замечать, решение было плохим. Если мы изменили график финансирования через 2 недели, решение было верным.

Задать свои вопросы Захару и узнать больше об опыте ГК «Родина» вы сможете на Двадцатой конференции «Корпоративные системы риск-менеджмента», которая пройдет 28-29 мая 2026 года.

Мария Харитонова