Закрыть [x]

Перейти на мобильную версию

«Тройка диалог»: консолидация «Виктории» позволила «Дикси» резко увеличить выручку и EBITDA

09.12.2011
Группа «Дикси» объявила достойные результаты за 3К11 по МСФО. Консолидированная выручка увеличилась на 95% с уровня годичной давности до $1003 млн на фоне роста EBITDA на 239% до $59,9 млн, что на 1% выше нашего и консенсус-прогноза. Столь резкий скачок был явно связан с консолидацией «Виктории»: 3К11 — это первый полный период отчетности, в котором компания внесла свой вклад в совокупные показатели. Мы позитивно оцениваем опубликованные результаты и обращаем внимание на то, что давление в части расходов усилилось в первую очередь из-за продолжающегося процесса интеграции и должно смягчиться в следующем году, когда компания нарастит продажи «Виктории» и начнет извлекать выгоду из эффекта синергии.

В соответствии с сентябрьскими операционными результатами выручка в рублях увеличилась на 89% до $1003 млн в 3К11, что было обусловлено ростом сопоставимых продаж на 8,8%, органическим расширением сети на 18,0% (в обоих случаях — рост отдельно по «Дикси») и 60,5%-ным вкладом «Виктории».

Консолидация «Виктории» способствовала повышению валовой рентабельности, так как эта сеть обычно показывала более высокую валовую рентабельность (34% во 2К11 против 26% у «Дикси»), в частности за счет более низких потерь продукции и транспортных расходов. В результате совокупный показатель рентабельности вырос на 110 б. п. за квартал до 27,7%, тогда как каждая сеть по отдельности показала снижение рентабельности за счет сезонных факторов, вложений в ценовую политику, ускоренного расширения и процесса интеграции.

Однако у медали есть и оборотная сторона: операционная эффективность оказалась размытой за счет «Виктории», на которую пришлась большая часть увеличения общих, коммерческих и административных расходов (на 200 б. п. за квартал до 24,5% от выручки в 3К11 по сравнению с 22,5% во 2К11 и 22,1% в 3К10). Что касается исключительно сети «Дикси», то тут зарплаты за квартал увеличились на 50 б. п. до 10,4% от выручки за 3К11 на фоне сезонного сокращения товарооборота на единицу торговой площади. Вместе с тем расходы на персонал у «Виктории» снизились на 330 б. п. в поквартальном выражении, так как в предыдущем квартале были выплачены бонусы.

В целом это дало рентабельность по EBITDA в 6,0%. В абсолютном выражении EBITDA увеличилась более чем втрое до $60 млн, в основном благодаря консолидации «Виктории» (последняя обеспечила около 29% консолидированной EBITDA). Чистые процентные расходы и доход от курсовых разниц составили $13,5 млн. Эффективная налоговая ставка равнялась 45,5%. В итоге чистая прибыль за 3К11 достигла $10,1 млн по сравнению с чистым убытком в $5,4 млн год назад.

По состоянию на конец сентября совокупный долг компании составлял 599 млн, из которого 64% приходилось на долгосрочные обязательства. В итоге в наших консолидированных оценках значение коэффициента «чистый долг / EBITDA 2011» равняется 2,8. Ритейлер добился значительного денежного потока от операционной деятельности (более $69 млн). Однако наблюдается ухудшение стандартов управления оборотным капиталом на фоне резкого сокращения кредиторской задолженности, которое произошло из􏰀за увеличения доли прямого импорта. Хотя следует отметить, что это оказало поддержку валовой рентабельности.

Интеграция «Виктории» идет полным ходом: с начала года 34 магазина «Квартал» (из 38) в Северо-Западном ФО прошли ребрендинг под формат «Дикси». Начала работу единая система закупок, эффект синергии от которой оценивается в 1,5-2,0%. В следующем году группа планирует провести ребрендинг оставшихся 150 магазинов «Квартал» и завершить процесс интеграции к концу 2012 г.

Компания подтвердила свой прогноз роста выручки проформа на 20-25% в следующем году и консолидированной рентабельности по EBITDA в 6,1-6,3%, что в целом на уровне наших прогнозов. Что касается органического роста, то группа планирует чистый прирост магазинов на 200 единиц в этом году и открытие более чем 250 новых магазинов в 2012 г., что предполагает возможность повышения наших прогнозов. Более того, компания собирается обновить 100 магазинов «Дикси». Расходы на реализацию этих намерений, а также издержки, связанные с процессом интеграции, должны привести к тому, что инвестиции в основной капитал в следующем году составят 10 млрд руб.

Мы по-прежнему позитивно относимся к акциям, являющимся самым дешевым входным билетом в российский сектор продуктовой розницы по коэффициенту «стоимость предприятия / EBITDA 2012о» в 6,6, что подразумевает значительный (52%) дисконт к аналогам с развивающихся рынков, несмотря на среднегодовые темпы роста EBITDA в 2011-2013 гг. на 20 п. п. выше. Если компания сможет гладко и эффективно провести интеграцию, добьется благодаря ей эффекта синергии и сохранит высокие темпы органического роста, это будет хорошим катализатором для акций.

Тройка диалог, Ведомости

Наши конференции:



Материалы по теме:

Комментарии