Закрыть [x]

Перейти на мобильную версию

Странная логика IPO Mail.ru Group

25.10.2010
Mail.ru Group объявила о начале процедуры IPO. Холдинг, ранее носивший название Digital Sky Technologies (DST), планирует разместить депозитарные расписки (GDR) на London Stock Exchange. Предполагается, что в ходе размещения существующие акционеры продадут 25% ее акций.

По данным СМИ, в холдинг на текущий момент «упакованы» следующие активы: Mail.ru (100%), социальные сети «Одноклассники» (100%), «В Контакте» (24,99%) и Facebook (2,38%), сеть мгновенного обмена сообщениями ICQ (100%), Groupon (5,13%), производитель игр Zynga (1,47%), а также 25% системы платежей OE Investments. Любопытно, что акционеры Mail.ru Group оценили всю компанию в $5-6 млрд.

Попробуем разобраться, как сформировалась эта цена. Итак.

1. Основной актив по стоимости это Mail.ru (порядка $700 млн). Выручка в 2009 г. выросла на 66,7% до $126,4 млн, EBITDA — на 22,6% до $55,5 млн, а EBITDA margin упала на 16,1 п. п. до 43,9%. Традиционно оценка компаний (не интернет-проектов) в ходе due diligence составляет порядка 1,5-2 прогнозируемых годовых выручек. Однако это правило не работает для проектов Всемирной информационной сети. Так, например, выручка Google в 2010 году, по прогнозу Инвесткафе, составит $27,3 млрд — а компания стоит на NASDAQ $168,3 млрд, что составляет более шести годовых выручек. Дадим солидную премию Mail.ru и сравним ее с Google, получим стоимость 100% в $0,9-1,1 млрд.

2. 2,38% Facebook. Вся компания оценена в $23 млрд Elevation Partners, исходя из покупки пакета этим летом, таким образом этот пакет стоит $550 млн. Для справки: это 33 выручки социальной сети за 2009 год.

3. 24,99% соцсети «В Контакте». Выручка проекта - 1,1 млрд рублей в 2009 году, чистая прибыль 370 млн рублей. «В Контакте» во многом схожа с Facebook, поэтому по аналогии оценим ее в 33 выручки, сделав дисконт в 25% (из-за значительной разницы в аудитории) и получим индикативную цену в $800 млн за всю компанию или $200 млн за искомый пакет.

4. 100% «Одноклассники». Выручка Одноклассников в 2009 году - 1,6 млрд рублей, чистая прибыль 367 млн рублей. Чистая рентабельность соцсети на 10 п.п. ниже, чем «В Контакте», она составляет 23%. Однако, по разным оценкам, средний Интернет-пользователь просматривает в «Одноклассниках» около 10 страниц в стуки, в то время как «В Контакте» примерно в 13 раз больше. Для последней соцсети это открывает значительно большие возможности по показу рекламы, а значит и по увеличению выручки. Таким образом, я оцениваю «Одноклассников» дешевле чем «В Контакте» примерно вдвое. Индикативная цена $350-400 млн.

5. 100% ICQ. Стоимость $187,5 млн. Эта сумма, за которую актив купила DST в конце апреля, не думаю, что стоимость сервиса за это время выросла.

6. 5,13% Groupon. Всю компанию инвесторы оценили в $1,35 млрд, пакет таким образом стоит $70 млн.

В итоге без учета пакета Zynga (1,47%), а также 25% OE Investments, весь холдинг стоит порядка $2,5 млрд. Безусловно, я исходил из наиболее консервативных выводов и сухих прогнозов, но даже если мы прибавим этой стоимости 50%, получим не более $3,75 млрд. Поэтому логика акционеров, которые оценили холдинг в $5-6 млрд, для меня остается загадкой. Так что участвовать в IPO на предложенных условиях я бы не стал.

Георгий Воронков

Наши конференции:


Комментарии