Закрыть [x]

Перейти на мобильную версию

Что такое «Второе великое сжатие»?

07.12.2011

Кеннет Рогофф, известный экономист и соавтор книги «На этот раз все будет иначе» (ThisTimeIsDifferent), объясняет, какие уроки о мировом кризисе преподает нам история, и почему выход из него связан с огромным количеством рисков.

Затяжная экономическая стагнацияв Европе и США наряду с возродившейся неуверенностью в стабильности мировой финансовой системы, обремененной долгами, вновь заставляет задуматься о достоверности прогнозов экономического оздоровления и даже о вероятности новой волны кризиса. Как отмечает профессор экономики Гарвардского университета Кеннет Рогофф в ставшей бестселлером книге «На этот раз все будет иначе. Восемь столетий финансового безрассудства» (ThisTimeIsDifferent: EightCenturiesofFinancialFolly, PrincetonUniversityPress, сентябрь 2009 г.), написанной им в соавторстве с коллегой – Кармен Рейнхарт – значительная часть проблемы состоит в том, что мы переживаем рецессию, связанную с глубоким финансовым кризисом. Это существенно усугубляет ситуацию и придает ей затяжной характер. Основываясь на исследовании эмпирических данных за 800 лет истории финансовых кризисов, Рейнхарт и Рогофф приходят к выводу, что подобные спады особенно глубоки и продолжительны. Более того, в США ничего подобного не случалось со времен Второй мировой войны. Представители компании McKinsey – Билл Явецки и Тим Коллер – недавно встретились с Рогоффым в его офисе в Кембридже (штат Массачусетс). Их интересовало, на какой стадии выхода из кризиса мы находимся, и почему Рогофф полагает, что умеренная инфляция будет способствовать глобальному экономическому оздоровлению. Лидерам бизнеса и политики, которые пытаются разобраться в сегодняшней обстановке неопределенности, обязательно следует ознакомиться с точкой зрения Рогоффа о том, что баланс экономических рисков в настоящее время склоняется в большей степени в неблагоприятную сторону – вполне вероятно, что это подействует на них отрезвляюще.

На какой стадии экономического спада мы сейчас находимся, исходя из исторического опыта?

Из исторического опыта явствует, что за финансовым кризисом следует медленный прерывистый рост, длительный период высокой безработицы и увеличение государственного долга. При этом самым главным препятствием на пути выхода из кризиса является бремя государственного и частного долга.

Крайне примечательно, как вели себя средние величины разнообразных показателей в ходе глубоких экономических кризисов послевоенного периода в США. В среднем, на то, чтобы выйти на докризисный уровень ВВП на душу населения, уходит четыре с половиной года, и примерно через такой же промежуток времени прекращается рост безработицы.

И действительно, мы еще не вернулись к докризисному уровню ВВП на душу населения. С нашей точки зрения, мы даже пока не вышли из кризиса – он, по сути, еще продолжается. Надеюсь, что в ближайшие два-три года ситуация вернется в более или менее нормальное русло. Но прежде, чем это произойдет, нам предстоит преодолеть немало трудностей.

Вы различаете простую рецессию и рецессию, сопровождающуюся глубоким финансовым кризисом. Насколько часто случается второе?

В мире такое случается довольно часто. Однако в США подобного не было со времен Второй мировой войны. Рецессия, сопровождающаяся финансовым кризисом, – это нечто совсем иное, нежели рецессия сама по себе. Текущая ситуация не настолько плачевна, как в период Великой депрессии, – по крайней мере, по количественным показателям. Тем не менее, мы с Рейнхарт полагаем, что сегодняшний спад точнее всего будет назвать «Вторым великим сжатием» – по аналогии с названием знаменитой книги Милтона Фридмана и Анны Шварц о Великой депрессии.

Возможно ли ускорить выход из этого «сжатия»?

Это нелегко, поскольку рецессия, следующая за финансовым кризисом, характеризуется избыточным объемом государственного и частного долга – гораздо более серьезным, чем после простой рецессии. Существенная часть ипотечных кредитов – где-то 25% – все еще не выплачена, а сроки кредитования продлеваются с гораздо большей осторожностью, чем до 2007 г. В этой связи потребление растет более медленными темпами, а предприятия, в свою очередь, менее активно ведут инвестиционную деятельность.

В 2008 г. политические лидеры возлагали слишком большие надежды на идею Кейнса о том, что экономический рост можно подстегнуть мощным кратковременным стимулированием, а затем подождать, пока за дело примется частный сектор. Разумеется, Рейнхарт и я, основываясь на результатах семилетних исследований, утверждали обратное. Наша точка зрения, конечно, нашла поддержку среди специалистов-практиков, ученых и политиков. Тем не менее большинство политических лидеров и представителей различных рынков настаивали на своем: «Ну да, возможно, раньше дела обстояли именно таким образом, но на этот раз все будет иначе – ведь ответные политические меры были очень агрессивными». На самом деле, ответные политические меры всегда очень агрессивны. Правительство любой страны делает все возможное, чтобы выбраться из глубокого финансового кризиса.

Так что, к сожалению, простого выхода нет. Возможно, оптимальным решением было бы найти способ опередить ипотечный дефолт – то есть, провести реструктуризацию и списание долга, пусть и за какое-то встречное удовлетворение. Это весьма непросто. Но если бы существовала хоть какая-то возможность списать и «простить» часть долга по ипотеке, такие расходы полностью оправдали бы себя. Через десять лет нам, скорее всего, все равно придется списать существенную его часть. Как заметила Кармен, это сродни долгу странам «третьего мира», который «висит» на балансе целую вечность – хотя это была всего лишь шутка.

Какие еще политические меры представляются оправданными?

Помимо прочего, нам стоит задуматься о долгосрочных структурных преобразованиях. В основе большинства финансовых кризисов лежит чрезвычайно высокая доля заемных средств. Если быть точнее, то я полагаю, что нам надо что-то делать с преобладанием неиндексированных долговых инструментов. Я бы начал с изменения нашего законодательства о налоге на прибыль предприятий и явных стимулов, благоприятствующих заимствованию средств. Совершенно очевидно, что налоговый вычет по ипотечному кредитованию жилья в США не имеет смысла, учитывая риск, связанный с такого видом займом. Я понимаю задачи, стоящие перед политикой, но давайте не будем так откровенно субсидировать долг. Думаю, что экспертам в области государственных финансов следует методично разобрать всю систему и полностью удалить из нее субсидирование долга.

Также, с моей точки зрения, правительству необходимо найти подход, способный послужить толчком к рыночным нововведениям в области индексирования долговых инструментов. Если бы жилищные займы индексировались, скажем, с учетом региональных цен на жилье, как предлагал Боб Шиллер, то это очень бы помогло в создавшейся ситуации и послужило бы лучшим стимулом для заемщиков и кредиторов.2 Если мы хотим, чтобы через 200 или 300 лет финансовые кризисы стали реже и умереннее, мы должны понять, какие базовые оговорки об индексации следует внести в условия кредитования, чтобы смягчить воздействие системного риска.

Предполагалось, что такие нововведения, как производные финансовые инструменты, кредитные дефолтные свопы и т.п., должны способствовать повышению надежности в общемировом масштабе. Сыграли ли они свою роль – положительную, отрицательную или нейтральную – в возникновении кризиса?

Финансовые нововведения всегда являются частью финансовых кризисов, и здесь финансисты всегда на шаг впереди законодателей. В книге «На этот раз все будет иначе» мы рассказываем о том, как в XIV-XV веках католическая церковь – которая в те времена обладала законодательными полномочиями – ввела очень строгие законы о ростовщичестве. Финансисты нашли способ их обойти, придумав весьма хитроумные схемы, включая деноминацию займов, подлежащих погашению, в иностранной валюте. Вы выдаете заем в более слабой валюте и требуете выплатить его в более сильной валюте, что, как все, разумеется, прекрасно понимают, равнозначно выплате процентов.

Подобных примеров на протяжении веков – великое множество. Например, колоссальные финансовые нововведения последовали за появлением трансатлантического телеграфа. Инновации всегда опережают законодательство.

Означает ли это, что нам следует более настороженно относиться к предполагаемым преимуществам финансовых нововведений?

С моей точки зрения, финансовые инновации слишком часто незаслуженно винят во всем. Лоббирование в финансовом секторе – это совсем другое дело. Регулирующие органы финансового сектора упустили из вида риски.

Размер банков – это важный фактор? Могут ли они оказаться слишком большими?

Полагаю, что фактор размера несколько преувеличен. Бытует мнение, что, если поделить большие банки на более мелкие, то проблемы исчезнут. Но если повнимательнее изучить системные кризисы, станет очевидно, что, как правило, множество банков поступают одинаково. Поэтому я не уверен, что мы сильно выиграем от того, что разобьем один большой банк на десять более мелких, которые действуют одинаково. Движущие силы, заставляющие большой банк устремиться в одном направлении, скорее всего, заставят поступить так же и десять более мелких банков.

В качестве одной из мер экономического оздоровления вы предлагали не препятствовать росту инфляции. Не могли бы вы разъяснить вашу точку зрения?

Не существует средств, позволяющих исправить ситуацию в один момент. При этом я полагаю, что в данный период небольшой рост инфляции не должен нас волновать. Более того, я бы сказал, что, если события развиваются по сценарию Великой депрессии или по японскому сценарию, рецептом является именно умеренная инфляция. Это приводит к снижению реальных процентных ставок, способствует корректировке цен на жилье (остается еще много мест, где реальная цена должна снизиться) и слегка сокращает период снижения доли заемных средств после кризиса – как правило, длительный. Я неоднократно высказывал мнение о том, что мы имеем дело не с обычной рецессией, а с Великим сжатием, которое требует иного подхода к анализу проблемы. К сожалению, все еще есть риск, что ситуация может существенно усугубиться. Самая серьезная проблема – это чрезвычайно высокий уровень мирового долга. После публикации нашей совместной книги мы с Кармен Рейнхарт проанализировали влияние государственного долга на экономический рост. Когда уровень долга превышает определенный уровень – подходящий показатель в данном случае составляет 90% ВВП – рост замедляется.

Если рост инфляции (по моему мнению, он должен составить 4-6% на протяжении нескольких лет) позволит немного сократить уровень реального долга, то это только приветствуется. Разумеется, подобное предложение вызывает у многих шоковую реакцию. Мне говорят, что даже небольшой рост инфляции абсолютно недопустим, что тогда мы скатимся в старые недобрые времена 70-х. На это я отвечаю: сейчас все может оказаться гораздо хуже 70-х. Всю свою карьеру я занимался разработкой схем центральных банков, а также продвижением инструментов и институтов, призванных сдерживать инфляцию. Но теперь, учитывая, что мы находимся в ситуации первого за 80 лет подобного спада, следует как-то считаться с рисками.

Годится ли такой подход для Европы?

Целиком и полностью. Хотя, конечно, сейчас у них очень сложная политическая ситуация – они идут по острию ножа. Но, все же, стоит ли сейчас так уж беспокоиться о поддержании инфляции на уровне ниже 2%, когда евро грозит полный крах в ближайшие год или два?

Мы должны понимать, что Европейский центральный банк находится под колоссальным политическим давлением, и не он является основным источником проблем. Однако, с моей точки зрения, вряд ли его сотрудники хотят оказаться в ситуации, когда они через год прекратят работу и скажут: «Да, возможно, евро и рухнул, но инфляционные ожидания все же не поднялись выше 2%». Инфляция – не панацея, но мы находимся в ситуации, которая случается раз в 80 или 100 лет, когда инфляция может помочь.

Наивно ли делать вид, что некоторую или большую часть этого долга не придется рано или поздно реструктуризировать?

По всем историческим меркам, Греция, Португалия и, возможно, Ирландия действительно сильно переступили черту. Их долги необходимо кардинально сократить – в Греции как минимум на 60-70%, а в Португалии, возможно, на 40-50%. С Ирландией дела обстоят сложнее, поскольку там сложно разобраться, где правительственный долг, а где банковский. Банковский долг в Ирландии – серьезная проблема. Но он обеспечен гарантией правительства.

Если бы официальные представители еврозоны поступили бы так год назад, и, что немаловажно, обеспечили бы неуязвимую защиту для остальной части, сегодня эта ситуация, возможно, осталась бы уже позади.

За какими показателями, с вашей точки зрения, следует наблюдать, чтобы понять что ситуация наконец-то начинает улучшаться?

Рост рабочих мест и безработица. Я не ожидаю, что уровень безработицы вновь снизится до 4-5% – по крайней мере, этого не произойдет до очередного экономического бума. Такой уровень никогда нельзя было назвать нормальным. Гораздо вероятнее, что, когда все это пройдет, безработица остановится на уровне около 6,5-7%. Пока безработица не выйдет на этот уровень, ситуация будет оставаться нестабильной. Здесь мне следует отметить, что наиболее надежным мерилом является не безработица, а занятость. Помимо роста безработицы, упал показатель участия в экономике, и он тоже должен выйти на прежние рубежи.

Билл Явецки, Тим Коллер

McKinseyQuaterly


ВКонтакт Facebook Одноклассники Twitter Яндекс Livejournal Liveinternet Mail.Ru
Комментарии