Искусство управлять долгами: как реструктуризировать кредит и избежать банкротства

24.12.2009

Стратегические направления деятельности «Объединенной группы» - добыча энергетических полезных ископаемых, производство электроэнергии и цветных металлов. До наступления кризиса группа активно инвестировала средства в развитие, и значительная часть вложений обеспечивалась привлеченными кредитами. В условиях масштабного экономического спада «Объединенная группа» была вынуждена объявить дефолт по долговым обязательствам на общую сумму один миллиард и начать переговоры о реструктуризации долга. О том, как объяснить кредиторам, что деньги будут, но позже, рассказывает финансовый директор «Объединенной группы».

Что представляет собой бизнес «Объединенной группы», и как случилось, что холдинг, контролирующий крупнейшие сырьевые активы, оказался в такой ситуации?

По сути «Объединенная группа» – это инвестиционный холдинг, который владеет крупными пакетами акций в определенных активах: контрольный пакет в производстве алюминия, больше 50% акций энергетического холдинга, 100% акций в одной из компаний нефтедобывающего сектора и т.д. При этом сам холдинг не является операционной компанией – мы не занимаемся ни покупкой, ни продажей каких-либо товаров. Единственный источник денежных поступлений для нас - это дивиденды, выплачиваемые теми компаниями, пакетами акций которых мы управляем. Основной способ использования этих денег состоит в их инвестировании в существующие бизнес-направления, если они, по нашему мнению, нуждаются в дополнительном финансировании, либо в новые проекты. К новым направлениям относится угольный бизнес, строительство магниевого завода и производства, выпускающего поликристаллический кремний. На их развитие требовались немалые деньги.

Поскольку с 2004 года и до середины 2008 года все сырье уверенно росло в цене, то и дивидендный поток от дочерних обществ, в первую очередь от производства алюминия, был значительным. Существовала уверенность в стабильности этого денежного потока, и часть будущих поступлений можно было заложить под получение кредитов. Это расширяло наши инвестиционные возможности. Когда появляется необходимость вложить деньги в развитие, всегда есть две опции: либо копить собственные средства несколько лет, либо взять займ под залог будущих дивидендов. Последнее и было сделано.

Надо отметить, что в счастливое будущее, в стабильно высокие цены на металлы и энергию, в устойчивый финансовый поток верили не только мы, но и биржевые аналитики, и банкиры. Но к несчастью, наступил кризис. Экономика в принципе развивается циклично, и поэтому все знали, что рано или поздно спада не миновать, однако предсказать точный момент этого спада – задача практически невыполнимая. Главное, никто не мог предположить, что кризис может оказаться настолько глубоким: цена на алюминий упала в три раза, что затронуло наш основной бизнес. Энергетика пострадала не так сильно, однако здесь существует другой нюанс: кредиты для энергетического холдинга брались долларовые, а доходы – рублевые. При этом доллар долгое время рос, и компании становилось все труднее справляться с долларовым долгом. Конечно, наш энергетический бизнес не такой крупный, как алюминиевое направление, однако надо отметить, что это одна из самых крупных частных энергетических компаний в стране. Ситуация осложнялась еще и тем, что помимо кредитов, полученных «Объединенной группой», у наших дочерних компаний была и своя долговая нагрузка: производитель алюминия привлекал средства под покупку другого крупного производственного предприятия, энергетический холдинг также провел консолидацию, купив угольные активы у известной компании и часть акций одного из ведущих генераторов.

В результате дочерние компании не только физически не могли выплачивать дивиденды управляющей компании, но и юридически не имели на это права – кредиторы не могли позволить компаниям не только не платить долги, но еще и распределять какие-то средства. Поэтому, когда иссяк дивидендный поток, исчезли и наши возможности по обслуживанию долга.

Когда это произошло, и какими были ваши первые действия?

Это случилось в декабре 2008 года, когда компания нарушила так называемые финансовые ковенанты – это условия кредита, определяющие допустимые соотношения финансовых показателей. То есть, привлекая средства, компания обязуется поддерживать определенное значение по такому, например, показателю, как соотношение Net Debt к величине EBITDA. В кредитном договоре прописано несколько подобных соотношений, которые называются ratios. Нарушение условий договора в части допустимых ratios по сути является дефолтом.

Некоторые аналитики называют такое положение «техническим дефолтом», подразумевая, что он предшествует настоящему дефолту. Однако это неверно, поскольку в кредитных договорах подобного разделения нет, и нарушение допустимых значений ratios – это и есть настоящий дефолт. Как только становится ясно, что компания вышла за пределы допустимых ratios, она обязана об этом сообщить кредиторам. А кредиторы в свою очередь могут потребовать немедленной выплаты долга, независимо от того, нарушила ли компания финансовые соотношения, прописанные в договоре, либо фактически не заплатила по процентам или основной сумме кредита.

Дело осложнялось тем, что «Объединенная группа» зарегистрирована на острове Джерси, а согласно законодательству этой юрисдикции, любой кредитор, которому компания должна больше трех с половиной тысяч долларов, вправе через суд потребовать немедленного банкротства должника. Чтобы не допустить этого, нам нужно было создать план мероприятий и начать переговоры с кредиторами о реструктуризации. Детальный план действий был необходим, особенно с учетом того, что у нас не один кредитор: есть два синдицированных кредита, в которых участвуют около 40 зарубежных банков, и еще два прямых кредита, полученных нами от одного из лидирующих отечественных банков.

Первым делом мы наняли опытную консалтинговую компанию. Ее ценность в том, что в ней работают профессиональные переговорщики с большим опытом реструктуризации крупных задолженностей: они знают, какие варианты реструктуризации вообще существуют, что можно предложить кредиторам. Поскольку 90% наших кредиторов – это западные банки, то и компанию-консультанта мы выбирали из числа признанных западных экспертов в этой области. Был проведен тендер, по итогам которого и выявили победителя.

С чего начались переговоры о реструктуризации?

Первым пунктом плана, составленного совместно с консультантами, было объявление кредиторам о том, что «Объединенная группа» нарушила финансовые ковенанты, а в ближайшем будущем скорее всего не сможет выплатить проценты по кредитам и совершенно точно не сможет осуществить один из платежей по основному долгу в марте 2009 года.

Технически предоставление синдицированного кредита выглядит так: есть ведущие банки, предоставляющие заемщику финансирование и формирующие пул более мелких кредиторов, которые и составляют синдикат. «Объединенная группа» объявила о дефолте ведущим банкам синдиката, точнее Координационному комитету кредиторов, который был образован представителями этих банков. Этот комитет представлял интересы всего синдиката в переговорах с нашей компанией. С нашей стороны комитету была предоставлена исчерпывающая информация о том, что происходило в компании в последний год.

После этого у кредиторов есть выбор: либо подавать на банкротство, либо реструктуризировать кредит. Каждый кредитор по-своему оценивает, в каком из этих двух случаев он получит максимальную сумму в приемлемый срок. В этот момент, собственно, и требуется искусство переговорщиков, задача которых – убедить кредиторов не доводить дело до банкротства, а начать переговоры о реструктуризации. Эти переговоры начались в декабре 2008 года и сейчас находятся на завершающей стадии.

Вы упомянули о предоставлении информации кредиторам. Какого рода данные потребовалось раскрыть?

Кредиторы выдвинули ряд требований. Первое – предоставить информацию, позволяющую в мельчайших деталях увидеть, что же происходило в компании на протяжении года, предшествовавшего дефолту. Мы должны были раскрыть чуть ли не по неделям все наши операции, предоставить все бизнес-планы и расчеты, а также объяснить причины того, почему эти бизнес-планы не реализовались. Кроме того, кредиторам были предоставлены все протоколы заседаний совета директоров, что позволило им понять, какие решения принимались в компании, кем и почему. Критически важно было не скрывать ничего, ни одной детали, ни одной мелочи: когда компания в дефолте, кредиторы и так перестают ей доверять, поэтому малейший дополнительный повод для недоверия мог оказаться последней каплей. «Объединенная группа» была максимально открыта – кредиторы могли перепроверить любую интересующую их цифру, получить всю информацию вплоть до платежек и договоров с контрагентами. И такие проверки действительно проходили: со стороны кредиторов также работала команда консультантов, состоявшая из юристов и аудиторов, перепроверявших наши данные, наши слова и аргументы.

Что касается наших консультантов, то они участвовали в переговорах на всех уровнях, включая работу в нашем офисе - помогали в подготовке отчетов, таблиц и бизнес-планов для предоставления их в том формате, который интересовал кредиторов. Можно сказать, что эти консультанты на время стали частью «Объединенной группы». Надо сказать, что уже сам факт их найма сыграл большую положительную роль. Привлечение известной и уважаемой команды консультантов дало понять кредиторам, что «Объединенная группа» серьезно относится к реструктуризации.

Что убедило кредиторов не доводить дело до суда и банкротства?

Реструктуризация – это по сути новый кредит, и чтобы он был выдан, необходимо предоставить банкам бизнес-план, который убедит их: в будущем компания обеспечит достаточный денежный поток и справится с условиями нового займа. В случае «Объединенной группы» у кредиторов есть основания верить компании. Вот некоторые из них. Во-первых, в результате либерализации рынка электроэнергии уже в ближайшем будущем увеличатся доходы энергетических активов. Во-вторых, в составе «Объединенной группы» есть непрофильные активы, продажа которых способна принести ощутимые средства. В-третьих, возможным источником поступлений может стать IPO энергетического холдинга и самой «Объединенной группы». Понятно, что первичное размещение акций в нынешних условиях не будет таким успешным, как до кризиса, однако это лишь вопрос цены. В конечном счете даже сейчас «Объединенная группа» контролирует весьма привлекательные активы с суммарной капитализацией свыше 30 миллиардов долларов.

Не буду перечислять все возможные источники финансирования нового кредита, скажу лишь, что по каждому потенциально доходному проекту составлялся подробный бизнес-план, который затем поступал в распоряжение кредиторов.

После того, как компания убедила кредиторов в возможности предоставления нам нового займа, началась самая тяжелая часть работы – обсуждения условий реструктуризации. Кредиторы, естественно, рассчитывают на более высокую кредитную ставку, требуют больше залогов и настаивают на минимальном сроке погашения долга. К тому же они потребовали отказа от любых инвестиций и выплаты дивидендов, не говоря уже о сокращении всех операционных затрат. Переговорная позиция компании совершенно иная: мы рассчитывали пролонгировать кредит на более долгий срок, установить меньшую процентную ставку, предоставить как можно меньше залогов. Процесс приведения этих разнонаправленных интересов к некоему компромиссному решению занял около трех месяцев. Здесь также необходимо учесть, что предприятия, чьи акции контролирует «Объединенная группа», относятся к стратегически важным, и кроме нашего решения необходимо было получить согласования ряда государственных надзорных служб.

Кроме того, нелегкими были переговоры о денежной составляющей процентной ставки. Сейчас сырьевой рынок восстанавливается, однако не настолько, чтобы мы уже сейчас могли полностью платить ставку по кредиту. Поэтому необходимо было предусмотреть такой механизм разделения ставки, чтобы одну ее часть «Объединенная группа» выплачивала деньгами, а другую относила в счет капитализации основного долга. Банкам очень трудно принять такие условия кредита, ведь они заинтересованы в максимальной денежной составляющей процентной ставки: кредитные организации денег не печатают, а берут в свою очередь тоже у кого-то в долг, и этот долг им также необходимо отдавать. Поэтому согласовать денежную составляющую процентной ставки на ближайшие годы было очень нелегко.

Как была решена эта проблема?

Здесь большую роль сыграли консультанты, которые предложили кредиторам несколько возможных вариантов работы с кредитом. Сейчас кредиторы разбиты на несколько классов, для каждого из которых действуют свои условия погашения. Есть кредиторы, согласившиеся с нулевой денежной составляющей ставки – все проценты будут капитализироваться и прибавляться к основной сумме долга. В качестве бонуса такие кредиторы получают возможность поучаствовать в росте рыночной капитализации «Объединенной группы» - условия этого сложного опциона прописаны в кредитном соглашении. Другая группа кредиторов согласилась на частичное получение процентной ставки деньгами, в то время как оставшаяся доля ставки прибавляется к сумме основного долга.

Кроме коммерческих условий нового кредита были согласованы и новые условия по финансовым ковенантам. «Объединенная группа» теперь крайне не заинтересована в нарушении этих коэффициентов, поскольку это повлечет за собой потерю залогов – пакетов акций.

Как кредиторы будут контролировать соблюдения обязательств, которые взяла на себя «Объединенная группа»?

По требованию кредиторов в совет директоров введен независимый директор с правом голоса, а также наблюдатель, отчитывающийся перед кредиторами, но не имеющий права голоса. Эти меры необходимы для улучшения качества корпоративного управления.

На нас наложены жесткие лимитирована по инвестиционной деятельности. Кроме того, «Объединенная группа» в принципе сильно ограничена в любых коммерческих отношениях с компаниями, не связанными с «Объединенной группой», но связанными с теми же акционерами. Также есть ряд ограничений на взаимодействие компаний, входящих в холдинг. Все эти ограничения направлены в первую очередь на то, чтобы исключить саму возможность каких-либо манипуляций с залогами – продажа акций, вывод активов и т.д. Все эти условия четко прописаны в новом кредитном договоре, и любое нарушение ведет к дефолту и потере залога.

Введена процедура мониторинга движения денежных средств. Фактически это означает проверку всех платежей, проходящих в группе. Если говорить об уровне раскрытия информации, то кредиторы теперь получают во многом те же данные, что и владелец бизнеса.

С кем было труднее договариваться – с западными или с российскими кредиторами?

На первый взгляд может показаться, что с синдикатом из более чем 40 банков труднее договориться, а риски обращения отдельных банков в суд выше. Однако на деле западные кредиторы оказались более сговорчивыми, а диалог всегда был более конструктивным, хотя и весьма эмоциональным.

Видимо, это связано с тем, что для большинства банков из синдиката наш долг не является критически важным – их собственный капитал на порядки превосходит сумму задолженности, которая принципиально не влияет на устойчивость этих банков. Например, сумма нашей задолженности не критична для одного из крупнейших банков Европы, поскольку его валюта баланса около триллиона долларов. Однако для российских банков сумма наших долгов составляет существенную часть от их собственного капитала. Кроме того, стоимость капитала для российских банков ощутимо выше, чем для западных. Поэтому переговоры с российскими кредиторами оказались сложнее и напряженнее.

Однако сейчас согласование всех условий завершено, закончилось и юридическое оформление нового кредитного договора, что также оказалось очень трудоемким процессом. Необходимо было прописать в договоре все условия и все ограничения, наложенные на операционную деятельность «Объединенной группы», включая режим существования нашего денежного счета, новые ratios, коммерческие и залоговые условия реструктуризации. Все это очень непростые процедуры, требующие времени и значительных расходов – над договором работали юристы «Объединенной группы», кредиторов и консультантов. Кроме того, необходимо, чтобы кредитное соглашение было подписано каждым банком, что заняло около месяца.

Если договор подписывает каждый банк-участник синдиката, есть риск, что отдельные кредиторы не утвердят условий нового займа. Насколько велика такая опасность, и чем это грозит «Объединенной группе»?

Опасность есть, некоторые банки действительно пока не подписали условий реструктуризации, однако на этот случай у нас есть план B. Дело в том, что в Джерси, где зарегистрирована «Объединенная группа», действует принцип так называемого супербольшинства: если с условиями урегулирования долга согласились больше 75% кредиторов, то оставшихся можно в судебном порядке обязать согласиться с предложенным механизмом реструктуризации. «Объединенная группа» надеется, что до суда дело все же не дойдет, и нам удастся мирно договориться с неприсоединившиеся к реструктуризации банками.


ВКонтакт Facebook Одноклассники Twitter Яндекс Livejournal Liveinternet Mail.Ru

Материалы по теме:

Комментарии